Biểu đồ trên, tôi so sánh mục tiêu tăng trưởng GDP hàng năm mà chính phủ đặt ra và thực tế đạt được:

• Mũi tên màu xanh là đạt hoặc vượt mục tiêu. Màu đỏ là trượt mục tiêu.

• Màu sắc của các năm cũng tương tự xanh là đạt hoặc vượt mục tiêu; đỏ là trượt.

• Đánh giá: THAM VỌNG là đặt mục tiêu cao hơn làm được của năm trước. Ngược lại THẬN TRỌNG là mục tiêu năm nay thấp hơn làm được năm trước

• ĐẶC BIỆT THAM VỌNG là cao hơn thực hiện năm trước > 2%

4 góc nhìn đặc biệt rút ra từ đây :

Góc nhìn số 1) Nghịch lý “Thận trọng lại thành công hơn”

Quan sát xuyên suốt 15 năm cho thấy các năm “thận trọng” không chỉ đạt mục tiêu mà còn vượt xa mục tiêu, thậm chí vượt cả các năm “Tham vọng” về kết quả tuyệt đối.

Điều này có thể đến từ việc:

• Mục tiêu vừa tầm xuất phát từ bối cảnh trước đó là một giai đoạn khủng hoảng kéo dài, ảnh hưởng lên tâm lý chung cả chính phủ, doanh nghiệp, toàn dân (như bóng ma lạm phát nợ xấu và bất động sản 2012-2014), nhưng qua mỗi năm cải thiện từ từ tạo ra sự kéo dài ổn định.

• Một mục tiêu ổn định tạo ra môi trường chính sách ổn định hơn, ít bị áp lực phải tăng trưởng mọi giá, dẫn tới dư địa kéo dài cho các năm sau, tránh được sự tích tụ rủi ro mất cân bằng.

Góc nhìn số 2) Tham vọng lớn gặp các năm đảo chiều mạnh.

Những năm tham vọng lại gặp phải trạng thái là năm “bước ngoặt”, khi sự tự tin từ năm trước, đẩy KPI năm sau lên cao không đúng lúc.

Ví dụ như năm 2011 thực tế là tham vọng cao sau giai đoạn tăng trưởng kinh tế nhanh và chưa đánh giá hết hậu quả của khủng hoảng nợ xấu, lạm phạt. Vì thế lại thành 2 năm của đảo chiều, với liên tiếp 2 năm khó khăn và không đạt kế hoạch. Đây là Tham vọng và không đạt.

Hay như năm 2023 tuy thận trọng nhưng vẫn lạc quan về khả năng duy trì đơn hàng xuất khẩu và duy trì sự tăng trưởng đã có của 2022, nhưng đã không thành công bởi thực tế 2022 là một năm phục hồi sau Covid nên cầu hàng hóa tăng đột biến, điều này chỉ xuất hiện 1 lần không kéo dài sang 2023, thậm chí 2023 chịu đáng kể các tổn thương từ 2022 như bong bóng bất động sản, sai phạm về trái phiếu doanh nghiệp và đại án ngân hàng.

Góc nhìn số 3) Chính phủ thay đổi cách đặt mục tiêu kể từ 2022

Trước đó như 2 năm không đạt mục tiêu 2011 và 2012 với bối cảnh kinh tế khó khăn, => Dẫn đến 7 năm tiếp theo chỉ đặt thận trọng mục tiêu và đã đạt liên tục

Từ sau năm 2020: Dù liên tục không đạt mục tiêu, nhưng luôn đặt ở trạng thái Tham vọng và Đặc biệt tham vọng => Xác suất thành công thấp dần và như vậy thiếu sự ổn định cho dự báo tương lai.

Góc nhìn thứ 4) Đột biến đặc biệt tham vọng 2026 với các điều kiện không giống quá khứ

Mục tiêu tăng trưởng 10% của 2026 đây là lần đầu tiên nhãn “Đặc biệt tham vọng” gắn cho 1 năm mà không phải trạng thái phục hồi. Đây là trạng thái tăng trưởng mới, sẽ là kỳ vọng dẫn dắt.

Nhìn chung, nhìn lại thì:

• Thận trọng không hề tệ mà còn có thể là một giai đoạn tăng trưởng bền vững

• Tham vọng cần đi kèm với đánh giá bối cảnh thực tế mới có hiện thực, không nên dựa vào tăng trưởng cao tồn tại từ năm trước

• 2026 là một phép thử thách thức thay đổi toàn bộ mẫu hình... hoặc cũng có thể sẽ phản ánh lại các quy luật cũ.

Cre: Trương Đắc Nguyên

Vietnam đồng đã mất giá so với hầu hết các đồng tiền từ đầu 2025 tới nay, phần lớn xảy ra trong nửa đầu năm 2025 và chưa hồi phục.

Bảng trên theo dõi mức thiệt hại chỉ riêng về tỷ giá của nhà đầu tư nước ngoài khi mua vào tài sản với VND: ví dụ một nhà đầu tư châu Âu đổi Euro vào đầu năm 2025 để mua tài sản tại Việt Nam, đến nay khi quy đổi ngược về Euro nếu không có thay đổi giá trị, chỉ tính riêng về tỷ giá thì tài sản này còn 85% giá trị, đã mất 15% chỉ vì tỷ giá.

(Với nhà đầu tư FDI dài hạn hoặc các quỹ có phòng ngừa tỷ giá, mức ảnh hưởng thực tế sẽ thấp hơn tùy theo chiến lược hedging, hoặc không phải vấn đề ảnh hưởng tới quyết định đầu tư)

Nhìn tổng thể đến 25/04/2026, phần lớn các đồng tiền lớn đều mạnh lên so với VND.

Đáng chú ý là so với các quốc gia châu Á như Nhật, Hàn Quốc, Đài Loan đang có xu hướng hồi phục VND mất giá mạnh ở nửa đầu 2025 và dần hạ nhiệt.

Có một chi tiết là với đồng nhân dân tệ, Việt Nam nhập siêu mạnh từ Trung Quốc chủ yếu nguyên liệu và linh kiện phục vụ sản xuất, tuy nhiên việc VND yếu hơn Nhân dân tệ 9% có lẽ không tạo ra ảnh hưởng lớn bởi nhiều hợp đồng nhập khẩu được thanh toán bằng USD.

Nữa là khách du lịch Nga sẽ càng cảm thấy sức mua khi du lịch Việt Nam tăng lên đáng kể, khi Việt Nam giờ đã rẻ hơn 36% so với 2025 (tính riêng tỷ giá).

Năm 2024 và 2025, nhà đầu tư Thái tiến hành mua thêm tài sản Việt Nam khá nhiều, họ cũng chịu mức lỗ tỷ giá 9%

Đây chỉ là cá nhân tổng hợp từ số liệu, có gì cần bổ sung hoặc chỉnh sửa có chuyên môn sâu hơn, hay insight độc đáo mọi người cứ comment cho biết nhé.

Dữ liệu được thống kê tổng hợp từ số liệu Bộ Xây Dựng cung cấp, có thể chưa phản ánh hết giao dịch, tuy nhiên là đơn vị thống kê có số liệu lớn nhất thị trường. Cho ta biết:

Trong 9 tháng vừa qua, số lượng đang xây dựng triển khai đã thiết lập mặt bằng mới duy trì quanh 600.000 căn (cụ thể số trên hình) cao hơn 50%, tức cao hơn 200.000 căn so với lúc trước. Phản ánh nguồn cung căn hộ tương lai tương đối lớn.

Tuy nhiên quý 1 vừa rồi số lượng giao dịch bất động sản xuất thấp chỉ khoảng 25.000 căn, mức thấp tương đương các đáy giao dịch trong 3 năm qua. Đây không phải vấn đề vụ mùa, vì thực tế các năm đầu tăng giao dịch mạnh trong Q1 chứ không giảm. Q1 năm nay giảm 25% so với năm ngoái.

Với giao dịch thấp hiện tại, tạm tính cần ít nhất 17,2 tháng để bán hết lượng sẽ hình thành ở tương lai (chưa tính tới đã mở bán còn tồn hoặc bán nhà cũ). Lưu ý con số 17,2 tháng này là thể hiện cho tình hình và so sánh, không dùng để dự báo tương lai.

Lý giải cho các chuyển động lớn thế này thì cũng đến từ các nguyên nhân lớn:

1) Lãi suất vay mua nhà đã có dấu hiệu nhích lên cao dần, từ 12-14%/năm và có thể tới 15-16%/năm đối với khoản vay thả nổi.

Mặt bằng lãi suất năm nay sẽ tiếp tục cao hơn là chủ điểm chính, khiến cho người mua sẽ phải tính toán lại.

2) Siết lại với cho vay mua bất động sản trở thành câu chuyện chủ điểm của thị trường bất động sản đầu năm.

Việc này ảnh hưởng ra sao thì xem xét thêm các con số sau:

• Có 86% người mua bất động sản phản hồi rằng cần vay vốn ngân hàng để mua nhà

• Với tỷ lệ vay mua nhà phổ biến nhất là 51% vay từ 30%-50% giá trị, 30% người mua dự định vay >50%.

Sự phụ thuộc lớn khiến cho khi siết lại giới hạn cho vay bất động sản gần như siết chặt ngay thanh khoản. Mặc dù thị trường bất động sản còn chưa rơi vào khủng hoảng rõ ràng nào (Không có làn sóng bán tháo, không có vỡ nợ hàng loạt).

Thị trường bất động sản và mối liên hệ với tín dụng, lãi suất giống như các thuyền liên kết trong trận xích bích.

Một khi lãi suất đồng loạt nhích tăng => Tăng chi phí vốn, chủ đầu tư không làm giá bán thấp; giá không hạ đặc biệt thêm siết cho vay tín dụng bất động sản=> người mua thận trọng và đắn đo hơn => giao dịch chậm.

Tồn kho tích lũy và dòng tiền tới các chủ đầu tư giảm => chậm tiến độ, khó vay vốn... niềm tin yếu đi... khi đó ngay cả người có tiền cũng chọn đứng ngoài chờ đợi.

Vòng xoáy này không tự tìm về trạng thái cân bằng như các thị trường hàng hóa thông thường bởi bất động sản là tài sản mà phần đáng kể giá trị nằm ở kỳ vọng.

Vì vậy điều tiết kì vọng hợp lý rất quan trọng, nhưng đầu năm nay không có điều gì đủ lớn giữ kỳ vọng ở mức ổn định mà thiên nhiều về khó khăn hơn và giảm thanh khoản.

Khác với giai đoạn mà lượng căn hộ triển khai cùng kỷ lục là năm 2022, trước khi có "biến" thì lãi suất thị trường rất thấp và làn sóng tăng giá trước đó tạo ra sự kỳ vọng hyper nhất định giúp cho lượng giao dịch mạnh mẽ nên dù cung cao nhưng không tồn đọng nhiều.

Còn ở 2026 có phần phức tạp hơn bởi nhu cầu lớn nhất của thị trường nằm ở phân khúc nhà ở vừa túi tiền, nhưng ba năm qua nguồn cung phần lớn là bất động sản cao cấp, giá trị lớn, phục vụ nhu cầu đầu tư, đầu cơ.

Theo dữ liệu của VARS thì 42% tổng nguồn cung tại Hà Nội đến từ chung cư phân khúc 80-200 triệu đồng/m2. Trong khi nhóm căn hộ bình dân chỉ chiếm 3% lượng hàng mở bán. Tình hình như vậy càng khó để hấp thụ hơn.

Tóm lại, thị trường thì không thiếu người cần nhà, nhưng mà sản phẩm thì leo ở một phân khúc cao hẳn, trong khi tín dụng thắt chặt cho vay với bất động sản và lãi suất tăng khiến kỳ vọng thiên về thận trọng.

Bài viết chỉ nêu được tình hình, còn giải pháp chính sách ra sao để cải thiện thì mình không biết, đợi tài năng của nhà điều hành hoặc cũng có thể thích nghi với kỳ vọng hiện tại lâu hơn.

Cre: Trương Đắc Nguyên

Warren Buffett đáp:

“Những người giàu, như tôi.

Tất cả chúng tôi có 93 tỷ USD, tổng của 400 người giàu nhất thế giới vào năm 1982. Giờ chúng tôi có 2400 tỷ USD, tăng gấp 25 lần.

Nền kinh tế thị trường ngày càng trở nên chuyên môn hóa.

Vài trăm năm trước, đó là một nền kinh tế nông nghiệp. Cực kỳ khó để giàu gấp 20 lần gã hàng xóm chỉ bằng cách làm một nông dân giỏi hơn.

Nhưng ngày nay, nếu bạn giỏi hơn ở một kỹ năng nào đó, bạn có thể trở nên cực kỳ giàu có khi còn rất trẻ.

Không cần bạn xây một nhà máy thép rồi tích lũy để xây thêm nhà máy khác, mà vì giờ thị trường định giá ngay cả một ý tưởng.

Vì vậy, của cải có thể đến với quy mô rất lớn, rất nhanh, thậm chí có khi chỉ dựa trên kỳ vọng tương lai.

Xu hướng đó càng rõ ràng hơn trong 30 năm qua. “

MC: “Và vì vậy bất bình đẳng thu nhập tiếp tục gia tăng ngày qua ngày...”

Yep

Dịch và chỉnh sửa: Trương Đắc Nguyên

• Mũi tên màu xanh là đạt hoặc vượt mục tiêu. Màu đỏ là trượt mục tiêu.

• Màu sắc của các năm cũng tương tự xanh là đạt hoặc vượt mục tiêu; đỏ là trượt.

• THAM VỌNG: là đặt mục tiêu cao hơn làm được của năm trước

• THẬN TRỌNG: là mục tiêu năm nay thấp hơn làm được năm trước

• ĐẶC BIỆT THAM VỌNG là đặt mục tiêu năm nay cao hơn thực hiện năm trước > 2%

Bài này có hai phần. Phần đầu là bối cảnh đi qua từng giai đoạn, không ngắn. Phần sau là 4 insight thú vị từ dữ liệu rút ra từ đó. Nếu bạn đã quen với lịch sử kinh tế Việt Nam, có thể bỏ qua phần đầu. Nhưng nếu đọc, phần bối cảnh sẽ làm cho 4 insight phía sau có sự rõ ràng hơn chút.

Đầu tiên ta có thể nhìn theo giai đoạn để xem lại:

Giai đoạn 2011-2013 là suy giảm hậu khủng hoảng:

GDP đặt mục tiêu rất tham vọng nhưng lại liên tục không đạt, đây là giai đoạn hậu quả của bong bóng bất động sản, nợ xấu ngân hàng và lạm phát cao

Giai đoạn 2014 - 2019 là một sự phục hồi trên các mục tiêu ổn định và thận trọng đem lại thắng lợi.

Đây là một giai đoạn đặc biệt nhất trong 15 năm qua, với bao phủ bởi sự thận trọng, mục tiêu kinh tế năm sau luôn thấp hơn thực hiện được năm trước trước thường đạt vượt.

Động lực chính đến từ:

• Sự phục hồi sau thời gian dài kinh tế tư nhân khát vốn;

• FDI tăng trưởng mạnh (Samsung mở rộng sản xuất),

• Xuất khẩu bùng nổ, tiêu dùng nội địa cũng tăng trưởng mạnh mẽ.

• Đồng thời kinh tế toàn cầu cũng không chứng kiến cú sốc nào lớn.

Giai đoạn 2020-2023 chịu Cú sốc COVID

Giai đoạn này khó trách được điều gì, nhưng vẫn ghi nhận năm 2021 đã đặt mục tiêu đặc biệt tham vọng và không thành công. Dù sao vẫn là một trong số ít quốc gia có tăng trưởng dương trên toàn cầu.

2022: Bùng nổ hậu Covid, số liệu cao chỉ bởi vì so sánh nền thấp năm 2021 và nhu cầu dồn nén ngay khi Covid kết thuc nên tăng trưởng này không bền vững. Ngược lại trong nội bộ nền kinh tế vận hành còn khui ra nhiều vấn đề liên quan đến bong bóng bất động sản, trái phiếu doanh nghiệp và đại án ngân hàng.

2023: Sụt giảm mạnh ngay sau đó xác nhận cho 2022 là một bất thường chỉ đẹp về mặt số liệu.

Giai đoạn 2024 - 2025 Phục hồi có nền tảng hơn

Năm 2025 đạt 8,02% trên nền 7,0% của 2024. Đây là điều hoàn toàn khác biệt bởi tăng trưởng không còn được “vay mượn” từ hiệu ứng “năm trước yếu kém” mà tăng trưởng nhờ đẩy mạnh đầu tư công và tín dụng tăng trưởng mạnh. Đầu tư công vào hạ tầng có tính chất tạo nền tảng dài hạn hơn.

Giai đoạn 2026 tới

• Mục tiêu là đặc biệt tham vọng tới 10% cao hơn 2% so với năm trước

• Mà sẽ không có hiệu ứng của nền thấp hay hiệu ứng của chu kỳ phục hồi, một mục tiêu rất thách thức. Hiện tại riêng Q1 mới chỉ có tăng trưởng 7,8% cách khá xa mức 10%.

4 Insight đặc biệt từ đây :

Insight đầu tiên: Nghịch lý “Thận trọng lại thành công hơn”

Quan sát xuyên suốt 15 năm cho thấy các năm “thận trọng” không chỉ đạt mục tiêu mà còn vượt xa mục tiêu, thậm chí vượt cả các năm “Tham vọng” về kết quả tuyệt đối.

Điều này có thể đến từ việc:

• Mục tiêu vừa tầm xuất phát từ bối cảnh trước đó là một giai đoạn khủng hoảng kéo dài, ảnh hưởng lên tâm lý chung cả chính phủ, doanh nghiệp, toàn dân (như bóng ma lạm phát nợ xấu và bất động sản 2012-2014), nhưng qua mỗi năm cải thiện từ từ tạo ra sự kéo dài ổn định.

• Một mục tiêu ổn định tạo ra môi trường chính sách ổn định hơn, ít bị áp lực phải tăng trưởng mọi giá, dẫn tới dư địa kéo dài cho các năm sau, tránh được sự tích tụ rủi ro mất cân bằng.

Insight thứ 2: Tham vọng lớn gặp các năm đảo chiều mạnh.

Những năm tham vọng lại gặp phải trạng thái là năm “bước ngoặt” khi sự tư tin lúc trước đẩy lên cao không đúng lúc.

Ví dụ như năm 2011 thực tế là tham vọng cao sau giai đoạn tăng trưởng kinh tế nhanh nhưng lại thành điểm chuyển với liên tiếp 2 năm khó khăn.

Hay như năm 2023 tuy thận trọng nhưng vẫn lạc quan về khả năng duy trì đơn hàng xuất khẩu và duy trì sự tăng trưởng của 2022, không thành công.

Insight thứ 3: Thay đổi cách đặt mục tiêu kể từ 2022

Trước đó: 2 năm không đạt mục tiêu với bối cảnh kinh tế khó khăn. => 7 năm sau thận trọng mục tiêu và đạt liên tục

Từ 2020: Dù liên tục không đạt mục tiêu, nhưng luôn đặt ở trạng thái Tham vọng và Đặc biệt tham vọng. => Xác suất thành công thấp dần và thiếu sự ổn định cho dự báo tương lai.

Insight thứ 4: Đột biến đặc biệt tham vọng 2026 với các điều kiện không giống quá khứ

• Mục tiêu tăng trưởng 10% đây là lần đầu tiên nhãn “Đặc biệt tham vọng” gắn cho 1 năm mà không phải trạng thái phục hồi. Đây là trạng thái tăng trưởng mới, sẽ là kỳ vọng dẫn dắt.

Nhìn chung, nhìn lại thì:

• Thận trọng không hề tệ mà còn có thể là một giai đoạn tăng trưởng bền vững

• Tham vọng cần đi kèm với đánh giá bối cảnh thực tế mới có hiện thực, không nên dựa vào tăng trưởng cao tồn tại từ năm trước

• 2026 là một phép thử thách thức thay đổi toàn bộ mẫu hình... hoặc cũng có thể sẽ phản ánh lại các quy luật cũ.

Cre: Trương Đắc Nguyên

Một điều mà hồi sinh viên tôi cũng đã hiểu sai về chuyên gia, đó là mỗi khi có một sự kiện lớn xảy ra tôi luôn tìm xem các chuyên gia lên tiếng, và kỳ vọng rằng tôi sẽ nhận được một đáp án cuối cùng, rõ ràng và dứt khoát ngay. Và thực ra đó là hành vi chung, mọi người đều hình dung chuyên gia là người phản ứng nhanh, ứng biến quyết đoán, giống như một nhà thông thái luôn có sẵn câu trả lời.

Tuy nhiên dần dần tôi nhận ra mình và đa số đã nhầm, những người cố gắng đưa ra câu trả lời sớm nhất, xuất hiện trong mọi chủ đề và nhận định một cách chắc nịch ... lại khá ba phải, thuận theo chiều gió và sớm thay đổi ...

Sau này tôi được “đặt vào ghế “ chuyên gia, tôi mới thực sự hiểu tại sao. Những câu hỏi được đặt ra cho tôi thường không có câu trả lời rõ ràng, hoặc còn quá sớm để đưa ra kết luận, không có đáp án chắc nịch kiểu 1+1 = 2.

Đó có thể là do chuyên môn của tôi còn kém xa, nhưng kể cả khi tôi chuyên qua vai trò host, dẫn dắt cho các chuyên gia khác thì việc này cũng xảy ra tương tự: người càng hiểu sâu, càng thận trọng trước khi kết luận.

Điều này gợi tôi nhớ đến một chuyện thú vị mà các anh em nghiên cứu kinh tế lâu năm hay chia sẻ với nhau (tôi được nghe): “Càng phân tích lâu, càng thấy bức tranh chỉ là gam màu xám.”

Ý là càng phân tích nhiều năm, người ta càng nhìn thấy sự phức tạp ẩn sau mỗi con số, sau mỗi sự kiện.

Trong một chỉ số tăng trưởng tốt vẫn có rủi ro đang tích tụ, còn trong một sự kiện tiêu cực mà thị trường hoảng loạn, đôi khi hậu quả thực tế lại không tệ như người ta sợ. (Đã có quá nhiều bài học cho chuyện này)

Người mới vào nghề thường thấy trắng hoặc đen, tức là tốt hoặc xấu. Người làm lâu thấy toàn màu xám và học cách sống với sự không chắc chắn đó thay vì cố thoát khỏi nó, thay vì cố đưa phán đoán vội vàng.

Như tác giả Trần Thị Quang Hồng của bài viết “Đốt đuốc tìm chuyên gia” có viết:

“Chuyên gia không phải là người biết nhiều nhất, mà là người có khả năng đưa ra nhận định đáng tin cậy trong những tình huống phức tạp và không chắc chắn. Kiến thức có thể học, kinh nghiệm có thể tích lũy, nhưng khả năng phán đoán - hiểu đúng vấn đề, nhìn thấy các đánh đổi, và chấp nhận hệ quả của lựa chọn - mới là yếu tố phân biệt chuyên gia thực sự với người chỉ “trông giống chuyên gia” “

Vì vậy sau này mình cũng không cố gắng tìm những người chuyên gia kết luận mà tìm những chuyên gia mà nhận định của họ giúp người khác hiểu đúng vấn đề một cách đa chiều, các góc nhìn mà mình còn thiếu, và họ cho biết rõ các đánh đổi, các giới hạn của hiểu biết, còn việc đến quyết định là ở bản thân.

Chủ tịch Fed người có vai trò quan trọng đưa ra quyết định lãi suất ảnh hưởng đến toàn bộ nền kinh tế Mỹ và cả thế giới, chiếc ghế này sắp có người mới. Và hôm nay, ứng viên thay thế Kevin Warsh lần đầu tiên ngồi trước Thượng viện để trả lời về những gì ông sẽ làm khi nắm quyền.

Thị trường hôm nay có vẻ rất bất ngờ. Và có người nói rằng các phát biểu của Warsh là khá mơ hồ, mâu thuẫn cho triển vọng hạ lãi suất ...

Nhưng thật sự không hề mâu thuẫn gì cả, theo dõi từ trước sẽ thấy những gì Kenvin Warsh nói không khác nhiều so với suốt thời gian qua.

Ông này không hề là kiểu “bơm tiền thúc đẩy kinh tế vươn mình”.

Ông vốn từ lâu đã luôn thể hiện quan điểm “Diều hâu”:

• Cứng rắn về ổn định lạm phát.

• Đòi hỏi tính độc lập của Fed

• Và phản đối việc Fed bị kéo vào các vấn đề nằm ngoài nhiệm vụ cốt lõi của mình.

Sự cứng rắn về lạm phát đã được ông thể hiện từ khi làm thống đốc Fed từ 2006-2011 (qua các phát biểu cũ) và các buổi phỏng vấn gần đây cũng nêu lại (như bài mình đã dịch cách đây 2 ngày, để trong comment mọi người đọc lại nhé)

Thị trường đang tự hỏi là: Vậy thì tại sao Trump lại chọn ông này? Như vậy chẳng phải cũng sẽ đối nghịch với Trump hay sao?

Thực ra Kenvin Warsh cũng luôn nói 1 vấn đề đó là:

Ông đang đặt niềm tin rằng AI sẽ là một bước nhảy vọt về sức lao động, qua đó giúp doanh nghiệp và người dân tiết giảm hàng loạt chi phí, và chính làn sóng đó sẽ tạo ra một lực giảm phát tự nhiên=> lạm phát sẽ không tăng quá nhiều.

Lực kéo giảm phát từ AI sẽ cho cơ hội hạ lãi suất mà không sinh ra lạm phát.

Từ đó sự khác biệt giữa Warsh và Powell xuất hiện: Warsh tin rằng vẫn còn không gian cho một sự giảm lãi suất để nước Mỹ nắm bắt cơ hội từ AI, còn Powell lại cứng rắn với vấn đề lãi suất không thể giảm thêm một khi chỉ số lạm phát báo cáo chưa được kiểm soát.

Sự mâu thuẫn và có phần nghịch lý này là bài toán mà FED dưới thời Warsh sẽ giải: Liệu AI thực sự giúp giảm phát được bao nhiêu ? Và khi đó có thể hạ lãi suất được bao nhiêu?

Nhưng quan trọng hơn cả là một đức tính mình rất thích ở Kenvin Warsh (và thích ở nhiều cộng sự mình đã được làm việc cùng) đó là khả năng “tự vấn” “tự nhận thức” “tự kiểm tra lại quan điểm” liên tục.

Ông hay lấy bài học của Milton Friedman như sau, trích một đoạn trong phỏng vấn, được nói trực tiếp bởi Kenvin Warsh:

“Trong những bức thư tôi trao đổi của Milton, điều đáng kinh ngạc về ông ấy là ông luôn xem xét lại những giả định ban đầu của mình.

Ông liên tục tự hỏi liệu dữ liệu và những kết luận mình rút ra năm trước còn phù hợp cho năm sau hay không. Liệu các đánh giá của ông về các thể chế có còn đúng trong bối cảnh mới hay không.

Trong nhiều trao đổi thời kỳ Volcker và thời kỳ Greenspan, ông khá yên tâm trước những thay đổi trong cách tiếp cận và chấp nhận những phương pháp tư duy mới về nền kinh tế, cũng như những thành công đã đến, mà sau này được gọi là “Thời kỳ Đại ổn định” (Great Moderation).”

Vậy tức là ý tưởng AI giúp giảm chi phí và hạ lãi suất sẽ là một ý tưởng được cân nhắc và đánh giá kĩ, chứ không có sự chắc chắn nào. Chỉ chắc được rằng nếu Warsh lên thì sẽ giảm đi các dữ liệu để giới tài chính dự đoán và trading liên tục theo các hành động của FED.

Cre: Trương Đắc Nguyên

Càng đọc về các quan điểm của Chủ tịch tương lai của FED ông Kenvin Warsh mình lại càng thấy nó giống với ý của Kydland-Prescott mà mình tìm hiểu hồi tháng trước dù không có chủ ý liên hệ. (khi đó mình đang tìm sự liên hệ với VN hơn là Mỹ)

Kydland và Prescott nói về cơ chế của time inconsistency - tức là phủ tuyên bố một cam kết dài hạn (kiểm soát lạm phát), nhưng trong ngắn hạn liên tục bị cám dỗ chệch khỏi cam kết đó vì các lý do “hợp lý tại thời điểm đó.” Kết quả: khu vực tư nhân học được quy luật và điều chỉnh kỳ vọng trước, triệt tiêu hiệu quả chính sách.

Warsh cũng nói đúng điều đó khi ông cho rằng các dự báo (dot plot, forward guidance) có thể gây tác dụng ngược. Và ông cho rằng Fed nên chờ đến các cuộc họp mới quyết định, không nên “báo trước”. Warsh cũng đang muốn xây dựng khôn khổ lạm phát mới và thiết lập lại niềm tin vào các định hướng kiên định thay vì linh hoạt thái quá và phải lý giải liên tục cho các quyết định.

Và có một điều mình đọc được từ các bài viết về Warsh là ông tin rằng các nỗ lực thúc đẩy tăng trưởng lại gây ra hậu quả, trong khi cần scam kết chặt chẽ vào mục tiêu ổn định thì kinh tế tư nhân tự khác phát triển.

Điều này khá cùng quan điểm với mình ở Việt Nam vốn dĩ là một nền kinh tế trẻ với nhiều điều kiện tốt, sẽ tự có tăng trưởng mà không cần phải cố gắng đánh đổi.

Mình đã thống kê dữ liệu trong 6 năm của 35 ngành lớn nhất và cho thấy rằng Ngân hàng là một ngành đặt kế hoạch kinh doanh đáng tin cậy, với:

• Tỷ lệ hoàn thành kế hoạch trung bình là 101%

• Nhiều ngân hàng thường không lệch khỏi biến kế hoạch quá 10% như : Vietinbank CTG, Vietcombank VCB, Techcombank TCB, MB Bank

Điều làm cho việc lập kế hoạch trở lên đáng tin cậy ở nhóm này là vì:

(1) Đầu tiên cổ đông lớn nhất các bank lớn là Ngân hàng nhà nước. Một cổ đông có quyền lực.

Và cũng vì áp lực trước cổ đông lớn này mà kế hoạch thường hướng tới thận trọng và nói được làm được. Thà rằng “vượt kế hoạch” một chút (như mức 103-107% thường thấy trong bảng) tạo tâm lý phấn khởi và khen thưởng thi đua hơn là đặt mục tiêu cao rồi thất bại...

Cá nhân tôi tin rằng khả năng cổ đông Ngân hàng Nhà nước Việt Nam tạo áp lực lên ban lãnh đạo Ngân hàng lớn hơn khá nhiều so với trường hợp các ngành có tỷ lệ hoàn thành kế hoạch thấp, ví dụ ngành bất động sản thường đặt kế hoạch có tính khả thi thấp.

(2) Mô hình kinh doanh có nhiều yếu tố dễ dự báo hoặc dễ để điều chỉnh con số lợi nhuận cuối cùng

• Một số chỉ tiêu đã giao hạn mức rõ ràng như Tăng trưởng tín dụng, trần lãi suất, LDR ... nên khi lập kịch bản kinh doanh đặt ra khung trần sàn rõ ràng.

• Các biến số về nợ xấu và trích lập dự phòng càng ngày càng được tính toán chặt chẽ và khả năng dự báo cao hơn.

• Các ngân hàng cũng có năng lực điều tiết lợi nhuận thông qua việc mạnh tay trích lập dự phòng hơn mức cần thiết khi thuận lợi và hoàn nhập hoặc nới tay khi thị trường khó khăn để đảm bảo kết quả đúng với cam kết

(3) Đây có thể là nguyên nhân lớn nhất, đó là Thương lượng KPI gắn “nồi cơm” của nhân viên.

Ngành ngân hàng không phải kiểu đặt kế hoạch từ trên xuống một chiều và mà là một cuộc thương lượng giữa Hội sở và các Đơn vị kinh doanh:

• Giai đoạn Bottom-up: Mỗi giám đốc chi nhánh/phòng giao dịch là người hiểu rõ nhất “địa bàn” của mình. Họ sẽ đăng kí chỉ tiêu. Đây là lúc họ thường “giấu bài”

• Giai đoạn Challenge: Hội sở sẽ dựa trên dữ liệu và mục tiêu của ngành hoặc của riêng ban lãnh đạo để challenge con số này. Thường là yêu cầu tăng trưởng cao hơn.

Kết quả sẽ chốt ở một con số thông thường là cao hơn và có tính sức ép cho các đơn vị. Đặc biệt gắn KPI lương thưởng vào kế hoạch, sát tới từng nhân viên.

Điều này đảm bảo cho việc thực hiện kế hoạch vừa có tính khả thi cao (do đã lập kế hoạch 2 chiều) và vừa có tính thách thức.

(4) Cuối cùng là các ngân hàng có sự hiểu biết về khách hàng mình khá rõ.

Như những người bạn của tôi làm ngân hàng đều nói được chính xác khách hàng nào đang có rủi ro ra sao, chậm lương hay đơn hàng thế nào, tài sản đảm bảo đang bị thổi phồng giá trị hoặc dòng tiền ảo ... ngân hàng thường là đơn vị đầu tiên biết trước cả khi nợ xấu thực sự phát sinh trên báo cáo.

Nên khả năng dự báo cao.

Đó cũng đặt ra vấn đề là nếu quản trị cực tốt và thông tin luôn chặt chẽ như vậy thì việc sai lệch lớn không thể là do “vô ý”.

Trên đây là góc nhìn tham khảo.

----

Mô tả phương pháp thống kê: Nguyên đã tổng hợp dữ liệu của:

• 187 doanh nghiệp đã đang hoặc từng có vốn hóa lớn trên sàn chứng khoán.

• Xác định theo ngành cấp 3, trong đó một gành hoàn chỉnh được xác định có từ 5 đại diện trở lên tránh ngành quá nhỏ.

• Dữ liệu tỷ lệ hoàn thành từ Widata.

Tại sao phải có cả nhóm cổ phiếu đã từng có vốn hóa lớn ? bởi vì có khá nhiều doanh nghiệp đã từng thổi giá tăng rất mạnh trong 1 năm bởi lời hứa về kết quả kinh doanh sẽ đột biến trong năm tới, nhưng rồi khi kế hoạch hoàn toàn thất bại thì giá cổ phiếu giảm 60-70% khá phổ biến. Vì vậy phải chọn đúng bao gồm cả những doanh nghiệp đã “teo nhỏ”

Cre: Trương Đắc Nguyên

Nhưng có một câu hỏi quan trọng ít khi được đặt ra: bao nhiêu trong số những kế hoạch đó thực sự được thực hiện?

Kế hoạch kinh doanh một năm là một nội dung quan trọng được thông qua tại đại hội cổ đông, tại đó ban lãnh đạo sẽ trình lên Kế hoạch kinh doanh và cần có sự đông ý bỏ phiếu của đa số cổ đông.

Về bản chất nó là một lời hứa về một dự định phát triển do chính ban lãnh đạo đưa ra, ban lãnh đạo phát biểu tới cổ đông.

Cũng chính vì vậy, theo quan sát của mình nhiều năm, nhà đầu tư và môi giới dần có thói quen theo dõi kế hoạch năm sắp tới của công ty, để phán đoán về khả năng tăng trưởng và phát triển. Tuy nhiên, cách tiếp cận này chỉ có ý nghĩa nếu doanh nghiệp thực sự thực hiện được những gì đã cam kết.

Dữ liệu trong 6 năm từ 187 doanh nghiệp trên sàn cho thấy một nhóm doanh nghiệp đáng chú ý.

Đó là ngành đứng cuối cùng về tỷ lệ hoàn thành lời hứa về kế hoạch kinh doanh là ngành “Quản lý và phát triển bất động sản”

• Trung bình toàn ngành bất động sản đạt khoảng 90% kế hoạch

• Nhưng riêng nhóm bất động sản dân cư chỉ đạt 86%

Con số này chưa dừng lại ở đó.

Đặc biệt hơn, trong đó có các doanh nghiệp bất động sản tên tuổi nhưng có tỷ lệ hoàn thành kế hoạch nhiều năm dưới mức 80% như Nam Long NLG, Phát Đạt PDR, Đất Xanh DXG DXS, hay cá biệt như Kinh Bắc chỉ 38%

Không chỉ vậy, một số doanh nghiệp có tỷ lệ hoàn thành cao cũng chưa chắc phản ánh hiệu quả thực sự. Nguyên nhân là nhờ một năm đặt kế hoạch thấp và hạch toán bất thường như trường hợp NVL năm 2023 đặt kế hoạch sau thuế chỉ 214 tỷ đồng, giảm đến 90% so với năm 2022. Tương tự với trường hợp của L14

Dĩ nhiên, không phải tất cả đều như vậy.

Ngoài ra có một số doanh nghiệp thật sự có tỷ lệ hoàn thành kế hoạch cao và đều đặn, thể hiện cho sự khách quan thực tế trong thông điệp gửi tới cổ đông và sự quyết tâm thực hết cam kết như nhóm bất động sản khu công nghiệp (SIP, SZC, NTC, BCM) hoặc VHM.

Trên đây là góc nhìn tham khảo, ngoài ngành bất động sản mình sẽ cập nhật tiếp dần mức độ hoàn thành kế hoạch của các ngành khác. Như ngân hàng, chứng khoán, điện, thép ... theo dõi trong các bài sau hoặc tham dự livestream tối nay dành riêng cho cộng đồng nhà đầu tư link trong cmt.

----

Mô tả phương pháp thống kê: Nguyên đã tổng hợp dữ liệu của:

• 187 doanh nghiệp đã đang hoặc từng có vốn hóa lớn trên sàn chứng khoán.

• Xác định theo ngành cấp 3, trong đó một ngành hoàn chỉnh được xác định có từ 5 đại diện trở lên tránh ngành quá nhỏ.

• Dữ liệu tỷ lệ hoàn thành từ Widata.

Tại sao phải có cả nhóm cổ phiếu đã từng có vốn hóa lớn ? Bởi vì có khá nhiều doanh nghiệp đã từng thổi giá tăng rất mạnh trong 1 năm bởi lời hứa về kết quả kinh doanh sẽ đột biến trong năm tới, nhưng rồi khi kế hoạch hoàn toàn thất bại thì giá cổ phiếu giảm 60-70% khá phổ biến. Vì vậy phải chọn đúng bao gồm cả những doanh nghiệp đã “teo nhỏ”

Cre: Trương Đắc Nguyên

PS: Các báo cần số liệu vui lòng inbox để mình gửi số liệu / hình ảnh không gắn watermark. Hoặc cần mở rộng phân tích.

Trích từ phỏng vấn trực tiếp ông Kenvin Warsh ứng viên sẽ ngồi lên vị trí điều hành FED, trong đoạn phỏng vấn này MC hỏi ông Kenvin Warsh về các giai đoạn trước đây lạm phát cao và quan điểm của ông ấy. Kenvin Warsh chia sẻ:

“Giống như Milton Friedman hay nói Fed luôn phải chịu trách nhiệm. Tôi tin điều Milton nói rằng: “Lạm phát là một lựa chọn.”

(ý của ông là Lạm phát là hệ quả từ các lựa chọn, các quyết định của FED, không phải do bên ngoài)

Việc kiểm soát lạm phát và đảm bảo ổn định giá cả đã được Quốc hội trao cho Cục Dự trữ Liên bang, một cơ quan duy nhất chịu trách nhiệm về giá cá mọi thứ.

Không có chuyện đổ lỗi cho ai cả. Bởi chúng ta đã trao cây gậy tiếp sức cho họ, những ngân hàng trung ương, vậy hãy tự vận hành đi và làm đúng trách nhiệm của mình.

Nhưng nếu nghe những bình luận vài năm gần đây, có thể bạn nghĩ lạm phát không phải là lựa chọn nữa.

Những năm qua lạm phát rất lớn, chúng ta được nghe những nguyên nhân là gì ?

Người ta nói là do Putin và chiến tranh ở Ukraine. Do đại dịch và đứt gãy chuỗi cung ứng.

Hẵn cụ Milton hẳn sẽ rất phẫn nộ khi nghe những điều đó.

Và nói thật từ cảm nhận cá nhân tôi, tôi không thoải mái khi nghe những lời giải thích như vậy (từ FED)

Những chuyện (chiến tranh/đại dịch) đó có thể khiến giá cả tăng lên, suy cho cùng trong nền kinh tế, giá cả sẽ thay đổi mỗi ngày thôi. Đó là cách thị trường vận hành. Ngân hàng trung ương không có nhiệm vụ kiểm soát từng mức giá cụ thể như vậy.

Nhưng đó không phải là lạm phát. Đó chỉ là một sự thay đổi một lần trong mức giá của một mặt hàng nào đó.

Lạm phát chỉ xảy ra khi sự-tăng-giá-một-lần đó trở thành tự-củng-cố. Tức là giá cao hơn dẫn đến giá cao hơn nữa. Khi đó, lạm phát len lỏi vào từng bàn ăn gia đình và từng phòng họp doanh nghiệp. Bởi vì khi giá đang tăng, bạn không còn biết mức giá tương lai sẽ tăng thế nào để ra quyết định.

Nhưng nó không phải chuyện do Putin hay đại dịch. Đó là về Cục Dự trữ Liên bang. Đó là trách nhiệm của ngân hàng trung ương.

Tôi e rằng trong những năm gần đây, có lẽ vì ngân hàng trung ương đã trở thành một phần ăn sâu trong cấu trúc kinh tế của chúng ta.

(ý của ông là nền kinh tế bắt đầu phụ thuộc vào FED và các quyết định của FED can thiệp quá nhiều vào các lĩnh vực)

Tôi tin rằng Milton mà còn sống thì đó là thứ mà khiến ông bức xúc nhất.

Thực ra Ngân hàng trung ương có thể đưa mức giá hoặc mức lạm phát đến bất kỳ ngưỡng nào họ muốn. Chúng ta có thể không thích cách họ làm, nhưng việc họ đổ lỗi lạm phát cho người khác thì hoàn toàn đi ngược lại với những bài học của lịch sử kinh tế.”

MC nói thêm:

“Có lẽ cần nhắc một điều quan trọng đó là : Không chỉ lạm phát là một lựa chọn, mà một đồng tiền vững mạnh cũng là một lựa chọn.

Khi Jimmy Carter (tổng thống Mỹ) bổ nhiệm Paul Volcker làm Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang (Fed) vào năm 1979 khi Mỹ đang trải qua mức lạm phát cao nhất kể từ thời Nội chiến. Rồi khi Volcker rời nhiệm sở, lạm phát đã giảm xuống mức 2%.

Volcker đã làm được điều đó trong ký ức còn rất gần của chúng ta. Điều đó đã từng làm tốt. Chúng ta từng chịu lạm phát cao, rồi Fed đã đưa nó trở lại tầm kiểm soát.

Được rồi, thêm một câu hỏi nhỏ nữa.

Vậy họ (FED) đã từng kiểm soát được lạm phát rồi họ bắt đầu trở nên chủ quan vì nghĩ lạm phát đã được kiểm soát, vậy phải không ?

Kenvin Warsh:

“Sau giai đoạn mà chúng tôi gọi là “Đại Ổn Định”, khi giá cả tương đối ổn định suốt hơn một thế hệ, tôi nghĩ một số người trong nghề của tôi bắt đầu cho rằng việc này thật dễ dàng, và tin rằng lạm phát được kiểm soát vì chúng ta đã trở nên quá giỏi trong việc điều hành nó.

Có lẽ tất cả chúng ta đã trở nên hơi chủ quan với công việc này, nhưng kinh tế học không hề đơn giản như vậy.

Và chính sau những cuộc khủng hoảng gần đây (năm 2008 và năm 2020) tôi nghi ngờ rằng họ (FED) đã xao nhãng mục tiêu cốt lõi.”

Dịch và chỉnh: Trương Đắc Nguyên

Dữ liệu từ Cục Hải Quan, thể hiện lên biểu đồ trên cho thấy: Trong 15 ngày đầu tháng 4/2026, Việt Nam ghi nhận thâm hụt thương mại 4,25 tỷ USD.

Đây là mức rất lớn nếu xét tháng và nếu xu hướng duy trì, có thể tạo ra mức thâm hụt tháng kỷ lục cao nhất 17 năm qua.

Các nhóm đóng góp thâm hụt lớn nhất:

• Máy vi tính, điện tử và linh kiện: -3,5 tỷ

• Máy móc thiết bị: -3,06 tỷ

• Đặc biệt Dầu thô và xăng dầu -1,44 tỷ USD. Xăng dầu bắt đầu đặc biệt trở thành áp lực thâm hụt thương mại trong 2 tháng gần đây, với diễn biến giá dầu và nguồn cung căng thẳng kéo dài thì có thể sẽ tiếp tục thêm các tháng khác.

Thâm hụt thương mại không phải lúc nào cũng tiêu cực: Nếu do nhập khẩu tư liệu sản xuất (máy móc, linh kiện)=> có thể phản ánh việc doanh nghiệp mở rộng sản xuất (Mà thực ra vẫn xoay quanh các anh doanh nghiệp nước ngoài ở Việt Nam như Samsung, Apple sắp tới nhiều dòng sản phẩm mới ra mắt)

Nhưng nếu do vấn đề năng lượng tăng đột biến có thể gây áp lực vĩ mô. Hoặc do trong chuỗi sản xuất từ nhập khẩu hàng, chế biến và xuất khẩu đi thì tính “gia công” ăn lãi ít ngày càng tăng.

Điều này Ảnh hưởng đến: Tỷ giá (VND/USD) và Dự trữ ngoại hối.

Áp lực này tới vĩ mô có lớn hay không, hay tỷ giá có vì thế mà căng thẳng hay không, chắc mong mọi người nhận xét thêm.

Nhưng nói chung việc có một tháng thâm hụt 4,3 tỷ USD và năm 2026 tới nay đã thành 7,9 tỷ USD thâm hụt thì cũng là con số đáng chú ý.

PS: Cách đây 3 ngày mình cũng đã có bài viết cảnh báo trước vấn đề thâm hụt thương mại tháng này sẽ lớn trong tác tác động của Xăng Dầu. Link gửi trong cmt

Cre: Trương Đắc Nguyên

Warren Buffett trả lời:

“Tôi sẽ trả lời thật đơn giản.

Tôi muốn nói rằng với những điều kiện anh nêu ra, có lẽ tôi sẽ để toàn bộ số tiền vào một “quỹ chỉ số” có chi phí thấp.

Có thể đó sẽ là Vanguard chẳng hạn, một tổ chức mà tôi biết là đáng tin cậy và có mức phí thấp.

Vì anh đang giả định rằng ta sẽ không trở thành nhà đầu tư chuyên nghiệp, thì tôi sẽ chia sẻ với giả định mình là một tay nghiệp dư. Và tôi tin rằng:

Trừ khi trót mua vào trong một thị trường đã tăng quá nóng (hiện tại không phải như vậy), thì quỹ chỉ số trong dài hạn sẽ vượt trội hơn trái phiếu.

Mua xong, sau đó tôi sẽ quên nó đi và quay lại tập trung làm việc.

Còn Charlie, ông thấy sao?”

Charlie Munger tiếp lời:

“Ừ thì bản chất của vấn đề là: cũng không có nhiều thành công rực rỡ từ các nhà đầu tư chuyên nghiệp.

Bạn sẽ thấy có cả đạo quân “chuyên gia” đang kiếm ăn từ phí của thị trường chứng khoán.

Phần lớn trong số họ tự nhận mình là nhà đầu tư chuyên nghiệp, và đó cũng là điều bình thường của hệ thống này.

Vậy nên, nếu bạn không có khả năng trở thành một nhà đầu tư chuyên nghiệp thực thụ và có tài, thì dĩ nhiên bạn nên chọn một giải pháp đơn giản như quỹ chỉ số.”

Warren nói thêm: “Cơ mà chắc bạn sẽ không nghe lời khuyên như vậy từ nhiều người đâu, vì làm gì có ai kiếm được tiền nếu khuyên bạn làm như vậy.

Thay vào đó, sẽ có vô số người nói rằng họ có thể làm tốt hơn rất nhiều cho bạn.

Họ sẽ bảo chỉ cần bạn trả phí quản lý, phí hoa hồng hay bất kỳ loại phí nào, họ sẽ mang lại kết quả vượt trội.

Nhưng trung bình thì họ sẽ không làm tốt hơn.

Bạn biết không, nếu có 1000 người làm giống nhau, thì nhóm 1000 người sẽ có kết quả tệ hơn do họ nghe theo những người đang chào mời họ.

Và cuối cùng, tại sao bạn lại cần kỳ vọng sinh lời nhiều hơn cơ chứ? Ý tôi là bạn hoàn toàn có thể có một mức lợi nhuận tử tế trong 30 hay 40 năm nếu làm theo điều đơn giản mà tôi đề xuất.

Vậy thì tại sao bạn lại cần nhiều hơn thế nữa, khi bạn không có lợi thế đặc biệt nào cho cuộc chơi?

Mấy tay môi giới sẽ nói rằng bạn sẽ có được điều đó, nhưng thực tế là không!

Charlie Munger đưa ra lời cuối:

“Tôi cho bạn thêm một lời cảnh báo nữa: đừng đánh giá nghề môi giới chứng khoán chỉ dựa vào những người bạn gặp tại cuộc họp* này.

(*tức đại hội cổ đông của Berkshire Hathaway, nơi toàn người yêu thích đầu tư giá trị)

Chúng tôi thu hút được một số vị là môi giới đáng kính trọng và thông minh nhất thế giới đến đây, nhưng họ không đại diện cho toàn bộ ngành đó đâu!”

Dịch và chỉnh: Trương Đắc Nguyên xin vui lòng ghi credit nếu reup

Mặc dù các công ty chứng khoán đã quảng cáo nhiều deal giảm lãi vay margin đáng kể, trong áp lực cạnh tranh hút khách. Tuy nhiên số liệu cho một thực tế rằng những công ty có lãi suất vay margin cạnh tranh nhất cũng đang tăng lợi suất từ khoản cho vay mua chứng khoán.

Lợi suất cho vay margin trung bình dự phóng tăng từ 10,5% (quý 4/2025) lên 11,6% (Q1/2026). Và khoản lợi nhuận từ cho vay margin của các công ty chứng khoán dự kiến sẽ > 12.000 tỷ trong một quý, đây là mức cao kỉ lục.

Điều này có thể đến từ hai việc:

• Lãi suất thực sự của hoạt động cho vay margin đã tăng lên. Khi nói tới lãi suất thực tôi muốn lưu ý thêm đến việc:

  • Các gói cho vay margin thông thường tăng lãi suất,

  • Và nhiều gói cho vay “margin đặc biệt” được giới thiệu lãi suất thấp nhưng tính tất cả các chi phí sẽ cao hơn đáng kể (ví dụ 0% trong 7 ngày đầu, 18% trong các ngày sau; hoặc phí giao dịch sẽ tăng đáng kể).

• Hoặc việc đẩy mạnh cho vay margin “đặc biệt” cho tỷ lệ vay rất cao nhưng chịu lãi suất cao hơn đáng kể (15% - 18%)

• Hoặc thời gian nắm giữ của các khoản nợ chứng khoán kéo dài hơn thông thường. Đặc biệt có trường hợp nếu giữ nợ lâu, sẽ bị chuyển thành nợ quá hạn (3 tháng) nhà đầu tư sẽ chịu một lãi phạt cao hơn (ví dụ có công ty chứng khoán phạt lãi 150% lãi, lãi suất cho vay ban đầu họ giới thiệu là 9,9% thì về sau nhà đầu tư đã chịu lãi thực tới 14,85% )

Hãy cẩn thận với lời mời gọi sử dụng nợ vay mua chứng khoán.

Cre: Trương Đắc Nguyên

Còn khá sớm nhưng 6 công ty chứng khoán chiếm 34% thị phần cho vay margin đã công bố báo cáo tài chính, qua đó cho vay margin tiếp tục tăng 6,5% so với cuối năm trước.

Có thể mọi người sẽ cho rằng 6 công ty thôi thì chưa đủ kết luận, nhưng đây là 6 công ty có thị phần lớn 34% và mình tính sự tương quan giữa tổng 6 công ty với toàn thị trường cho kết quả 0,998 tức tương quan gần như hoàn hảo.

Như vậy lượng margin đang tiếp tục tăng 6,5% chứ không giảm.

Trong cùng kì 3 tháng đầu năm thì vốn hóa toàn thị trường giảm -5,17% điều này khiến cho tỷ lệ margin / vốn hóa toàn thị trường lên mức 5,56% cao hơn so với cả đỉnh của chỉ số này hồi tháng 9/2025 (5,32%)

Cre: Trương Đắc Nguyên

Warrent Buffett trả lời:

“Charlie và tôi đã luôn đủ sự tự tin, nếu chỉ đang quản lý tài sản cá nhân của mình, thì tôi chắc chắn là đã có rất nhiều lần đặt cược như vậy.

Nếu nhìn lại suốt 50 năm qua, có không ít lần mà nhẽ ra bạn nên dồn ít nhất 75% tài sản ròng vào một ý tưởng. Đúng không, Charlie?”

Charlie Munger phản bác:

“Ừ, nhưng mà... 75% tài sản của ông mà không tính Berkshire thì thật ra… cũng không nhiều lắm. =))”

Warrent Buffett bào chữa:

“Biết thế =))) , nhưng quay lại chuyện hồi xưa đi, ông cứ cho là lúc đó đáng kể đi.”

*Khán giả cười*

“Cứ giả sử là ông không tính Berkshire trong bức tranh đó. Ý tôi là, đã từng có những lần chúng ta thấy đủ loại ý tưởng mà lẽ ra ta nên dồn 75% tài sản ròng vào đó mà, phải không Charlie?”

Charlie Munger thừa nhận:

“Thực ra những giai đoạn trong đời tôi, tôi còn đầu tư hơn 100% tài sản ròng cơ.”

Warrent Buffett trêu lại:

“Ấy là vì ông có một anh bạn ngân hàng “nhiệt tình mời vay”, còn tôi thì không.”

Warrent Buffett tiếp lời:

“Ý tôi là, đúng là có những lần tôi để tới 75% tài sản ròng dồn vào một phi vụ duy nhất.

Luôn có những vụ như vậy, rồi bạn sẽ gặp nếu bạn đầu tư đủ lâu. Bạn sẽ thấy những vụ mà bạn sẽ hối hận nếu chỉ bỏ tiền vào với số vốn nhỏ. Sai lầm nếu anh không bỏ ít nhất nửa tài sản ròng vào.

Thật đấy, đôi khi, bạn gặp được một món “chắc cú”, chắc như “ống chì” ấy. Không thường xuyên đâu, và cũng chẳng ai lên TV mà nói về những thứ chắc ăn ấy làm gì.

Nhưng trong cả đời người, sẽ có vài cơ hội phi thường xảy ra, nơi bạn có thể đặt 75% tài sản ròng, hoặc cỡ đó, vào một kèo cụ thể.

Vấn đề là có những anh chàng lại bỏ… 500% tài sản ròng vào.

Ví dụ tôi biết một nhóm, toàn những người rất thông minh, rất tử tế, có người còn là bạn tôi, toàn người đẳng cấp, am hiểu kinh doanh, nhưng họ đã đem… bạn biết không, có khi gấp 25 lần tài sản ròng, đặt vào những thứ họ cho là “chắc ăn”.

Giá như họ không “lún” vào đó sâu như thế.

Ý tôi là, họ đang ở trong vị thế “cổ phiếu giảm nhưng kiểu gì cũng tăng trở lại”, nhưng họ không giữ được cho tới ngày hái quả.

Nếu họ chỉ bỏ 100% tài sản ròng vào, thậm chí 200% tài sản ròng vào, có lẽ vẫn ổn. Nhưng họ lại đi tới mức… gấp 25 lần, đòn bẩy quá mức.

Có những vụ như thế. Thật ra ở ngay trong phòng này cũng có không ít người, gần như 100% tài sản ròng nằm trong Berkshire, và vài người đã giữ như vậy 40 năm trở lên.

Berkshire thì không thuộc nhóm “chắc như chì”, nó thuộc nhóm “xác suất rất cao” theo tôi.

Tôi đã thấy những chuyện như vậy hồi 2002, trong chính các trái phiếu rác, hay tương tự ở thị trường cổ phiếu.

Ví dụ nếu bạn mua được Capital Cities với Tom Murphy điều hành hồi đầu năm 1974:

• Nó được bán chỉ bằng 1/3 hay 1/4 giá trị tài sản của nó thôi,

• Mà ta lại có người quản lý giỏi nhất thế giới đang điều hành công ty,

• và bản thân cái business cũng “ngon gần chớt” kể cả người quản lý không giỏi.

Bạn đã có thể bỏ 100% tài sản ròng vào đấy mà chẳng phải lo.

Bạn cũng có thể bỏ 100% tài sản ròng vào Coca-Cola sớm hơn cả lúc chúng tôi mua, dù vào thời điểm chúng tôi mua, thì đó không hề là một vị thế nguy hiểm.

Nghe theo hàng đống việc khác mà mấy tay môi giới khuyên mới là nguy hiểm hơn nhiều.”

Dịch và chỉnh: Trương Đắc Nguyên

Nhìn vào diễn biến chỉ số, có thể rút ra một vài điểm đáng chú ý:

• Giai đoạn 2020 - 2024, có sự đóng góp từ nhóm V (đặc biệt VIC), không tạo ra sự lệch pha đáng kể với thị trường. Thậm chí năm 2023-2024 nhóm cổ phiếu V kéo giảm chỉ số đáng kể.

• Năm 2025, nhóm V hỗ trợ chỉ số từ 80 - 120 điểm. Mức chênh lệch giữa việc có V và không có V trong năm có khi lên tới 212 điểm. Tuy nhiên đều trong trạng thái đồng pha, tức là có nhóm cổ phiếu V tăng thì khếch đại sự tăng của chỉ số thị trường và ngược lại.

Từ cuối đến nay (đến khoảng 4/2026), bắt đầu xuất hiện sự phân kỳ rõ rệt:

• VN-Index (bao gồm nhóm V) đang ở khoảng 1.820 điểm

• Trong khi VN-Index loại trừ nhóm V chỉ khoảng 1.661 điểm

→ Nhưng hoàn toàn không đồng pha, Nếu loại bỏ nhóm VIC, thị trường thực tế vẫn còn cách khá vùng đỉnh cũ một đoạn cả về điểm số lẫn mặt bằng vốn hóa.

Và cũng xác nhận đỉnh gần thật sự của thị trường là 1800 điểm ở tháng 12 2025. Lưu ý chỉ số thị trường khi loại bỏ V đã 3 lần thử thách mức này.

Xem xét về vốn hóa (tức tổng giá trị các cổ phiếu) cũng cho thấy sự phân hóa, khi tổng gồm nhóm V đã trở lại gần với vùng đỉnh cũ, nhưng trên thực tế loại trừ VIC thì giá trị thị trường vẫn thấp hơn tháng 1 trung bình 8,7%

Điều này lý giải hiện tượng: Chỉ số tăng/giữ xanh nhưng phần lớn cổ phiếu không tăng, thậm chí giảm

Đồng thời ta cũng thấy cho thấy hiện tượng thú vị:

• So sánh đỉnh 2026 với đỉnh 2022 toàn thị trường khi có nhóm V đã tăng 49,15%

• So sánh đỉnh 2026 với đỉnh 2022 toàn thị trường khi không có nhóm V chỉ tăng 30,19%

• P/E VN-Inde hiện là 14,7 lần là mức hợp lý, chưa phải vùng quá cao (đỉnh lịch sử thường 18–20) nhưng cũng không quá thấp

• P/E VN (loại trừ nhóm V) là 12,2 lần cho thấy phần lớn thị trường đang ở mức định giá khá thấp tương đương với đợt tháng 5 2025 (tức ổn định lại tin thuế quan)

Tuy nhiên, cũng cần làm rõ: Một số quan điểm cho rằng định giá hiện tại đã về mức đáy như 2020 và 2022 là chưa chính xác. Trong các giai đoạn đáy thực sự, P/E thị trường thường xuống khoảng 10 lần, kể cả khi có hay không tính đến ảnh hưởng của nhóm VIC.

Hiện tại định giá riêng của VIC là PE 128 lần.

Cre: Trương Đắc Nguyên

Trong tháng 3 vừa rồi trước áp lực giá dầu tăng và Việt Nam nhập khẩu mạnh dầu thô và xăng dầu để đáp ứng nhu cầu và cả tăng dự trữ, riêng về xăng dầu Việt Nam đã thâm hụt gần 2 tỷ USD. Đây cũng là nguyên nhân chính khiến cho tổng thể Việt Nam nhập siêu 0,6 tỷ USD trong tháng (tức là nếu không có phần chênh lệch đột biến có thể VN đã xuất siêu trong tháng 3 nhưng vẫn ở mức thấp)

Tác động lớn nhất của việc này là từ giá xăng dầu tăng, ví dụ như giá trung bình của nhập khẩu xăng đã tăng 100% từ mức 0,6 USD/kg lên 1,22 USD/kg

Với diễn biến giá xăng trong tháng 4 tuy đã giảm nhưng đang ở mức trung bình của cả tháng 3, vì vậy nếu không giảm thêm nhiều thì có thể Tháng 4 này chúng ta sẽ lại thấy một lượng thâm hụt đáng kể, qua đó áp lực lên dữ trữ ngoại hối khi 4 tháng vừa qua xuất nhập khẩu đã liên tục nhập siêu.

Cre: Trương Đắc Nguyên

Nhìn vào đây thì quan điểm “lãi suất siêu rẻ, kì hạn dài thì hiếm có” đã đúng trong một thời gian dài trước đó.

Trước năm 2021:

• Chỉ khoảng 30% khoản vay thế chấp có lãi suất thấp (từ 3-4%)

• Và dưới 3% gần như rất hiếm (chỉ khoảng~2% thị trường)

• Phần lớn thị trường vẫn ở mức trên 4%

Năm 2021 trong giai đoạn Covid, Mỹ đã kéo lãi suất cho vay thế chấp nhà xuống mức trung bình 3,15%. Khiến cho lần đầu tiên có sự đột biến :

• Mức lãi suất siêu thấp dưới 3%: Tăng mạnh về số lượng và đã chiếm 20% tổng số khoản vay (tức gấp 10 lần)

• Mức lãi suất thấp (từ 3% - 4%): Cũng tăng mạnh.

Khiến cho tới 60% các khoản vay ở Mỹ thành có lãi suất thấp ...

Từ số ít trở thành đa số!

Trên thực tế có rất nhiều người chia sẻ lãi suất thực của họ chỉ cỡ 2% và họ sẽ không bao giờ từ bỏ mức lãi suất này.

Bởi vì khác với Việt Nam là vay ưu đãi chỉ 2 năm đầu, thì ở Mỹ lãi suất này sẽ cố định và khiến cho 30 năm tới người mua nhà chỉ phải thanh toán từng phần một chi phí nhỏ hơn đáng kể. Và vì vậy họ không bao giờ muốn bán căn nhà này sớm (bán đi sẽ tất toán khoản nợ và nếu cần vay thế chấp thì sẽ phải vay bằng lãi suất mới trên thị trường)

Quay lại ở 2026, lãi suất vay thế chấp mới đã lên tới 6,4% một mức lãi suất cao hơn đáng kể, khiến những người chậm chân chưa mua được ở năm 2021 giờ không còn muốn mua, hoặc không thể mua.

Người mua không mua nổi, người bán không muốn bán. Cung cầu hoàn toàn không gặp nhau, điều này mình đã viết ở bài trước mọi người đọc lại trong comment.

Đây là một ví dụ rất điển hình cho việc: một chính sách ngắn hạn (lãi suất siêu thấp) có thể để lại hệ quả rất dài hạn lên hành vi thị trường. Điểm nghẽn của thị trường nằm ở cấu trúc chi phí vốn và hành vi người tham gia.

Cre: Trương Đắc Nguyên

Đây là mảng chiếm tỷ trọng lớn nhất. Thông thường, nhóm này bao gồm tiêu dùng cá nhân, kinh doanh bất động sản, chứng khoán và các dịch vụ bổ trợ. Việc chiếm gần một nửa tổng dư nợ cho thấy động lực tăng trưởng tín dụng hiện nay phụ thuộc lớn vào tiêu dùng và các mảng dịch vụ phi sản xuất trực tiếp.

Không chỉ chiếm tỷ trọng lớn, nhóm này còn tăng trưởng rất mạnh lên tới 32%, cao gấp rưỡi so với mức tăng trưởng tín dụng chung toàn thị trường (20%).

Một phần liên quan đến bất động sản cũng thể hiện qua ngành xây dựng, chiếm khoảng 7,57% dư nợ, với mức tăng trưởng tín dụng 18,22%

Điều quan trọng là 2 khu vực này đang dẫn dắt chính tăng trưởng chính với dòng tiền tập trung.

Ngoài ra các lĩnh vực khác như Nông Nghiệp, Công Nghiệp và Thương mại chỉ có tăng trưởng tín dụng khiêm tốn quanh 11% thấp hơn đáng kể.

Khi sự đột biến của dòng chảy vốn vào “các hoạt động khác”, rủi ro không nằm ở con số tăng trưởng mà nằm ở chất lượng của tăng trưởng đó.

Nếu dòng tiền này chủ yếu phục vụ các hoạt động mang tính đầu cơ hoặc tài sản, trong khi khu vực sản xuất không hấp thụ được vốn, thì tăng trưởng tín dụng có thể đang tạo ra động lực ngắn hạn, nhưng để lại những hệ quả dài hạn.

Điều này cũng phần nào lý giải vì sao từ đầu năm nay, chính sách điều hành bắt đầu có xu hướng siết lại và “nắn” dòng tín dụng rất mạnh tay đặc biệt với các lĩnh vực mang tính đầu cơ.

Có thể thấy phản ứng thị trường khá sốc, điều đó lại phản ánh một vấn đề đang quan ngại hơn là: Kỳ vọng! kỳ vọng về việc sử dụng đòn bẩy tín dụng trong bất động sản và đầu tư đã trở thành một điều hiển nhiên trong nhiều năm.

Khi một trạng thái trở thành “mặc định” bị điều chỉnh, thị trường không chỉ phản ứng ngắn hạn để thích ứng mà còn sẽ có phản ứng ở mức độ kỳ vọng.

Vì vậy, câu chuyện là quá trình điều chỉnh lại cách thị trường nhìn nhận về rủi ro, về đòn bẩy và về chính dòng tiền. Đây không phải là một quá trình dễ dàng.

Như người béo phì mà hóa đơn tiêu dùng cho thấy đang nạp 1 chai coca mỗi tối.

Cre: Trương Đắc Nguyên